Tranzycja za oceanem

Korzystając z nauki innych, czyli zmiana wskaźnika LIBOR za oceanem

Autor: Maksymilian Stefański

Trudno nie zgodzić się ze stwierdzeniem, iż odejście od wskaźnika LIBOR stanowiło dla globalnych rynków finansowych ogromne wyzwanie systemowe. Dla Stanów Zjednoczonych rok 2023 ma być ostatnim krokiem na drodze do pełnej transformacji i ostatecznego przejścia na wskaźnik SOFR. Proces ten zakończy się za dwa miesiące, warto zatem sprawdzić, jakie istotne wnioski z tej amerykańskiej lekcji może wyciągnąć dla siebie polski sektor bankowy.

Przez ponad 40 lat LIBOR był kluczowym benchmarkiem służącym ustalaniu stóp procentowych dla kredytów o zmiennym oprocentowaniu, hipotek oraz długu korporacyjnego. Pomimo swojego ogromnego zasięgu i powszechnego stosowania z biegiem lat wskaźnik obrósł wieloma kryzysami i skandalami, co ostatecznie wymusiło decyzję o konieczności poszukiwania alternatywnych rozwiązań. W Stanach Zjednoczonych prace dotyczące zmiany LIBOR-u zostały zainicjowane już w 2016 r., kiedy to Komitet ds. Alternatywnych Stawek Referencyjnych (z ang. ARRC – Alternative Reference Rates Committee) opublikował szeroki raport dotyczący ogólnego kierunku transformacji, zapraszając jednocześnie wszystkich uczestników rynku do szerokich konsultacji.

Długa, ale skrupulatnie zaplanowana droga

Początki ARRC sięgają 2014 r., kiedy to w odpowiedzi na zalecenia Rady Stabilności Finansowej zarząd Rezerwy Federalnej i nowojorski FED utworzył komitet, przed którym postawiono trzy główne cele: określenie alternatywnych, pozbawionych ryzyka stóp referencyjnych dla USD LIBOR; zebranie najlepszych praktyk w zakresie trwałości umów oraz stworzenie szczegółowego planu wdrożenia wraz z miernikami sukcesu i harmonogramem. W skład ARRC wchodzą liczne podmioty sektora prywatnego, które stanowią grupę interesariuszy, a także szereg podmiotów sektora publicznego, w tym organy regulacyjne sektora bankowego i finansowego.

Zaledwie rok po publikacji raportu komitet podjął decyzję o zastąpieniu LIBOR USD wskaźnikiem SOFR (Secured Overnight Financing Rate), który jest oparty na tzw. transakcjach overnight z około bilionem USD transakcji dziennie. ARRC, wybierając SOFR spośród innych możliwych benchmarków, wskazywała, że posiada on najsilniejsze podstawy, ponieważ „wyróżnia się największą liczbą transakcji bazowych, a swoim zasięgiem obejmuje również bardzo szeroki zakres rynku, co sprawia, że jest w stanie zachować wiarygodność, nawet jeśli rynek bazowy będzie się zmieniał”. W czerwcu 2017 r. opublikowano plan przejściowy, zawierający konkretne kroki umożliwiające zmianę referencji na SOFR, który następnie – w 2018 r. – został rozszerzony o szczegółowe działania oraz harmonogram. W tym samym roku nowojorski FED rozpoczął publikację nowego wskaźnika SOFR, który zgodnie z planem ma w pełni zastąpić LIBOR do końca czerwca 2023 r.

Ilustracja 1. Oś czasu procesu transformacji wskaźnika LIBOR USD na SOFR. Źródło: www.refinitiv.com

Podstawą gładkiego przeprowadzenia procesu transformacji jest nie tylko długi horyzont czasowy wdrożenia zmiany, ale przede wszystkim przemyślany i szczegółowy plan implementacji. Jednym z pierwszych elementów układanki było utworzenie specjalnej grupy doradczej, w skład której weszło wiele podmiotów rynku. Nowo powstały komitet od samego początku miał zdefiniowany zestaw zadań i kompetencji, a także zbiór oczekiwań co do terminu przeprowadzenia zmiany. Kluczowym elementem procesu stały się także szeroko zakrojone konsultacje z rynkiem.

W ramach pierwszego opublikowanego raportu ARRC przedstawił zestaw pytań konsultacyjnych, zapraszając tym samym wszystkie zainteresowane strony do rozmów w ramach okrągłego stołu. Proces transformacji rozpoczęło przedstawienie konkretnego, etapowego haromonogramu, poszerzonego o zbiór rekomendacji oraz najlepszych praktyk. Postęp prac we wdrażaniu nowego wskaźnika analizowano w ramach regularnie publikowanych raportów, w których porównano plan z realnymi osiągnięciami i na tej podstawie wyznaczano kolejne priorytety. Jasna i transparentna komunikacja z rynkiem od samego początku stanowiła podstawę zmiany, stając się fundamentem wzajemnego zaufania sektora finansowego.

Kluczowe elementy procesu transformacji wskaźnika LIBOR. Są to:

∎ Utworzenie specjalnej grupy doradczej oraz jasne sprecyzowanie jej zadań i kompetencji;
∎ Opracowanie wstępnego raportu dotyczącego potencjalnych alternatyw dla wskaźnika LIBOR;
∎ Szerokie uwzględnienie interesariuszy w procesie wyboru rozwiązania;
∎Konsultacje i organizacja rozmów w ramach okrągłego stołu;
∎ Przedstawienie jasnych, klarownych kroków oraz szczegółowego haromonogramu transformacji;
∎ Stworzenie historycznych wartości wskaźnika SOFR na podstawie modelu (od 2014 r.);
∎ Koordynowanie prac z innymi krajowymi grupami;
∎ Publikacja regularnych raportów dotyczących postępu prac;
∎ Publikacja najlepszych praktyk oraz rekomendacji dostosowanych do profilu interesariuszy.

Jak to bywa w przypadku tak ogromnych zmian, trudno spodziewać się, by wszystko przebiegało dokładnie z wyznaczonym planem. Mimo aktywnego zaangażowania ARRC, dziś – zaledwie kilka miesięcy przed wycofaniem USD LIBOR – uczestnicy rynku nadal intensywnie koncentrują się na przekształceniu umów, aby zdążyć z tym przed ostatecznym czerwcowym terminem. W efekcie przyjęte przez ARRC plany przejściowe mogą rozjeżdżać się z rynkową rzeczywistością. Wielu kredytodawców wciąż obawia się, iż nieuregulowanie kwestii zmiany wskaźnika może być podstawą rozwiązania umów, co nakłada dodatkową presję na rynek. Wydaje się jednak, iż w znacznej mierze – dzięki otwartej komunikacji oraz szybkiej reakcji na potrzeby rynku – ARRC sprawnie zarządza obecną sytuacją, nie pozwalając na powstanie jakichkolwiek kryzysów. Wraz z końcem czerwca może zatem okazać się, iż skrupulatnie przygotowany plan udało się zrealizować, a proces transformacji LIBOR USD można będzie uznać w znacznej mierze za skończony.

Tabela 1. Główne różnice pomiędzy wskaźnikiem LIBOR i SOFR

Źródło: www.capitalone.com

Kanada – mniejsza skala, ta sama skrupulatność

Innym przykładem systemowej transformacji wskaźnika LIBOR zza oceanu jest Kanada – chodzi o CDOR – Canadian Dollar Offered Rate. Jednak proces przejścia rozpoczęto tam znacznie później niż w Stanach Zjednoczonych. Podobnie jak w USA, dla skoordynowania kanadyjskiej reformy stóp referencyjnych w 2018 r. powołano specjalną grupę roboczą CARR ds. kanadyjskiej alternatywnej stopy referencyjnej (z ang. Canadian Alternative Reference Rate), której celem jest wzmocnienie istniejącej kanadyjskiej stopy overnight (CORRA), ułatwienie jej przyjęcia jako stopy referencyjnej oraz zapewnienie solidniejszych zabezpieczeń awaryjnych dla CDOR. Proces transformacji został podzielony na dwa etapy:

∎ Pierwszy trwać ma do 30 czerwca 2023 r.; zakłada się, iż wszystkie nowe kontrakty na instrumenty pochodne i papiery wartościowe przejdą po tej dacie na stosowanie CORRA, bez nowych ekspozycji na CDOR, z wyjątkiem instrumentów pochodnych, które zabezpieczają lub zmniejszają ekspozycję na CDOR,
∎ Drugi etap potrwa do 30 czerwca 2024 r., co zapewnia firmom dodatkowy czas na przekształcenie dotychczasowych umów kredytowych i rozwiązanie potencjalnych problemów związanych z ponowną dokumentacją.

Choć początkowa wartość kanadyjskich produktów opartych na wskaźniku CDOR jest nieporównywalnie mniejsza niż w przypadku LIBOR USD (1 bilion USD w stosunku do szacowanych 223 bilionów USD w USA) to skrupulatność i przejrzystość procesu transformacji odpowiada amerykańskim standardom.

Z końcem 2021 r. CARR opublikowała kompleksowy raport (tzw. white paper) przedstawiający szczegóły transformacji, które następnie z początkiem 2022 r. były sukcesywnie wdrażane. Na szczególną uwagę kolejny raz zasługuje transparentność procesu, wsparcie ze strony banku centralnego i nadzoru finansowego, a także rozłożenie w czasie zmiany na nowy wskaźnik. Ponadto kanadyjska grupa w jasny sposób komunikowała, że cały proces transformacji wzorowany jest na doświadczeniach innych krajów, przede wszystkim USA i Wielkiej Brytanii, co dodatkowo zwiększyło zaufanie rynku.

Wysiłki nagrodzone sukcesem

Przykłady transformacji wskaźników LIBOR zza oceanu pokazują, iż udana podróż do silnego i stabilnego środowiska stóp referencyjnych jest korzystna, a przy tym możliwa do osiągnięcia, choć jednocześnie uświadamia ogromną skalę tego wysiłku. Kluczowym aspektem transformacji jest z pewnością partnerska relacja z rynkiem, a także transparentna komunikacja dotycząca zarówno całego planu transformacji, jak i poszczególnych kroków. Jak wskazuje Rada Stabilności Finansowej, przejście od LIBOR-u do jednodniowych stóp wolnych od ryzyka (RFR) oraz wysiłki podjęte w celu poprawy niezawodności benchmarków stóp procentowych zwiększają stabilność i integralność rynku. „Ważne jest, aby system finansowy był zakotwiczony w solidnych stopach referencyjnych, które są wspierane przez płynne rynki” – podkreślają jej przedstawiciele. I dodają, że droga do solidnych stawek referencyjnych jest swoistym maratonem, dlatego chcąc go jak najsprawniej pokonać, z pewnością warto korzystać z doświadczeń innych.